Konsolidacja – ile warta jest twoja spółka? 

139
Krzysztof Zawadzki

Wycena przedsiębiorstw ma charakter interdyscyplinarny. Wymaga znajomości rachunkowości, zarządzania strategicznego, finansów przedsiębiorstwa i statystyki, a także funkcjonalności arkusza Excel. Najważniejsze jest jednak zrozumienie modelu biznesowego wycenianej spółki i interpretacja wyników wyceny. 

Na początek chciałbym zwrócić uwagę na częsty błąd popełniany w nazewnictwie. Jeżeli celem jest wycena naszego przedsiębiorstwa, zdecydowanie bezpieczniej stosować pojęcia: wartość przedsiębiorstwa lub wartość spółki. Potocznie bardzo często używa się sformułowania wartość firmy, co może prowadzić do nieporozumień gdy rozmawiamy z księgowym, prawnikiem lub biegłym rewidentem. Dlaczego? Ponieważ w terminologii księgowej, wartość firmy to tzw. goodwill (powstaje, gdy cena transakcyjna za zakupione przedsiębiorstwo jest wyższa niż wycena jego składników majątkowych ponieważ płacimy także za takie elementy jak np. reputacja i renoma, które istotnie wpływają na generowanie przychodów). Niby niuans a jednak duża różnica.

Cel wyceny

Zastanówmy się przez chwilę w jakim celu przeprowadza się wyceny przedsiębiorstw. Takich sytuacji mamy więcej niż może się wydawać:

  • kupno lub sprzedaż przedsiębiorstwa;
  • postępowanie układowe, upadłościowe lub likwidacja przedsiębiorstwa;
  • łączenie lub podział przedsiębiorstw;
  • podwyższanie kapitału lub umarzanie akcji i udziałów;
  • ocena zdolności kredytowej i wartości zabezpieczenia kredytu;
  • ubezpieczenie majątku lub uzyskanie odszkodowania;
  • przeprowadzenie testu na utratę wartości aktywów dla celów sprawozdawczości finansowej;
  • określenie wartości majątku dla celu postępowań cywilnoprawnych lub podatkowych.

Cele te są też uzależnione od funkcji jaką ma pełnić dana wycena. Z tego punktu widzenia wycena może pełnić funkcję:

  • doradczą;
  • argumentacyjną;
  • mediacyjną;
  • zabezpieczającą;
  • informacyjną. 

Mity wyceny

Warto też powiedzieć o istniejących ograniczeniach wycen oraz związanych z tym nieporozumieniach. Jak wskazuje Aswath Damodaran powszechnie występuje w tym zakresie kilka mitów:

  • od czasu, gdy modele wyceny przedsiębiorstwa stały się mierzalne, wycena ma charakter obiektywnej;
  • solidnie przygotowana wycena, bazująca na rzetelnych informacjach, jest niezmienną czasie;
  • dobra wycena oddaje precyzyjną wartość przedsiębiorstwa;
  • im bardziej matematyczny model, tym lepsza jest wycena.

Wnioski płynące z obalenia powyższych mitów są takie, że każda wycena stanowi subiektywną ocenę sporządzającego, która będzie się zmieniać w czasie ponieważ wraz z jego upływem zmienia się całe otoczenie – gospodarka, regulacje, nawyki konsumentów, technologia i wiele innych. Widzimy to szczególnie w obecnych bardzo turbulentnych czasach obarczonych dodatkowo dużą niepewnością. Żadna metoda wyceny nie oddaje więc precyzyjnej wartości przedsiębiorstwa, a zastosowanie większej ilości zmiennych i zaawansowanych modeli matematycznych i statystycznych wcale nie stanowi o jej wyższej jakości.

Publicysta i dziennikarz Gabriel Laub powiedział zaś: Wartości są abstrakcyjne, ceny są konkretne. Dobrze pasuje to do wyników wyceny, które bardzo często nie znajdują bezpośredniego odzwierciedlenia w zawieranych transakcjach. Bardzo często przyjęte założenia, stosowane metody, a ostatecznie nawet wyniki wyceny stanowią przedmiot negocjacji, co może przesądzać w pewnym stopniu o jej abstrakcyjnym charakterze, który nabiera konkretnego wyrazu, gdy staje się wartością transakcyjną czyli ceną.

Przesądza to także o tym, że w przypadku małych średnich operatorów telekomunikacyjnych stosowanie jednej metody wyceny nie jest prawidłowe. Konieczne jest zastosowanie miksu metod – co najmniej dwóch. Sugeruję stosowanie nawet trzech oraz zastosowanie różnej – w zależności od specyfiki przedsiębiorstwa – wagi do każdej z nich.